近日，中国外汇储备大幅缩水的报道占据媒体头条，过去两周连续抛售1000多亿美元的美国国债更是引起资本市场骚动，抛开大规模抛售的原因，中国现在3.69万亿美元的外汇储备，在保证了正常外贸支付和清偿后，到底还有多少家底，这些家底够不够如此规模的抛售？3 U0 n6 g6 A W- {: R) d( M
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中国现在拥有3.69万亿美元的外汇储备，几乎占世界的1/3，其中2/3是美元资产。中国拥有的美国国债数量也是世界第一，因此中国的外汇储备总是显得过于庞大，以至于国家都在想办法为它瘦身。& J% N) u! E; r8 ~( W! q: L, ~
. H4 ~0 ]2 I; K$ P9 a但是，真的是太有钱了以至于“花都花不掉吗？”为了回答本问题，我们先从外汇储备规模的合理性角度分析。& P% X, O9 |$ ~, B4 O9 o+ C
8 p+ [, H: a5 o" A+ T中国的外储仅仅为适度 不及大多数新兴市场国家
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" V& n+ a; t) ^$ [0 U, t# H中国外汇管理局总经济师黄国波曾表示，衡量一国外汇储备是否合理规模的标准，各方有不同的认识。但“一般来说，需要考虑一个国家宏观经济的条件，经济开放的程度、利用外资以及进行国际融资能力、经济金融体系的成熟程度等方面都是需要考虑的因素。”# {* I% Y, g4 D% b/ P! M1 R; s
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黄国波说，IMF（国际货币基金组织）提出了一揽子综合指标，相对比较合理。该指标认为，一国的外汇储备应相当于该国的30%的短期外债、10%-15%的证券投资（比例大的适用于固定汇率制国家）、5%-10%（5%对应的是浮动汇率制国家，10%对应的是固定汇率制国家）的出口和5%-10%（比例大的适用于固定汇率制国家）的广义货币（M2）总和的100%-150%。/ H: h* Y2 U# _8 w! @1 b8 ~
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即如果设X=一国30%的短期外部债务+（5％－10%）的出口+（10%－15%）外部组合负债+（5%－10%）的M2，且X≤一国的外储规模≤5*X，那该国的外汇储备是充足的。（图1）7 m0 V9 T5 |8 ]3 X. |
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; A6 V- S; K: Q) W1 N( _% s图1：中国的外储较符合IMF的充足性要求* `& u" Q) C% l+ S6 A
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花旗银行根据这一指标计算得出，中国央行应该拥有至少2.6万亿美元的外汇储备。而中国现在的外储规模为3.69万亿美元，接近上述X的150%，因此可以说，中国的外汇储备规模还是相对充足的。- W0 ]$ P: s( [; N6 |. ]) B. e
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但是，花旗指出，与其他新兴市场经济体相比，中国外储的充足性是比较低的。在花旗的测试中，中国的得分只高于南非、捷克和土耳其。（图2）" p5 a) l- P& s8 T7 V
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图2：中国外储的充足性依然低于大多数新兴市场经济体1 L0 Z( j, u% E }
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法兴银行也根据IMF的标准进行了测算，法兴称，中国外汇储备相当于其实际所需外汇储备的134%，换言之，有近9000亿(相当于四分之一)的储备都可以在不威胁中国外汇持有头寸的情况下进行汇市干预。# a$ ~% I F T7 A* e
& R& i) d0 A) \! x+ d" U |+ f) h# X如果中国持续减持美国国债，且按照之前的每两周1000亿美元的幅度减持的话，那么中国还可以继续干预18个月。
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第一财经日报也曾报道称，横向比较看，如果以外汇储备实际规模/IMF适度规模下限比例来衡量一国外汇储备过量程度的话，中国为161%，低于巴西的183%、俄罗斯的172%和印尼的166%，在大型新兴市场国家中处于相对较低的位置。
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4 b* \7 z9 }2 `3 R6 h- b% w可以看出，中国的外汇储备真的不是“取之不尽用之不竭”啊，也不是外界所渲染的“盆满钵满”。, }% p+ t+ E! b* n9 ^
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危机时期 外储的保护伞很重要
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以上是从外储本身的指标来讲的，在正常时期，外储的作用就是用来国际贸易支付和清偿的。但外储真正发挥决定作用的，往往是在金融危机时刻，因为在危机期间，面对大量资本的“外逃”，为稳住货币和国内市场，国家只能拿出真金白银的外汇储备来购买本国货币，干预外汇市场。2 c- h' C$ x3 f
* j1 Z' v W3 W( L7 s. ]6 X1997年的亚洲金融危机的回声仿佛还“言犹在耳”。90年代的东南亚国家固守本国汇率却又敞开资本项目交易，因此当国际资本大肆做空本国货币时，脆弱的经济体制和单薄的外汇储备根本无法抵抗，以至于货币“一泻千里”，经济受重创。因此在危急时刻，外汇储备对一国的保护作用异常关键。/ V$ t5 v0 `. V9 t
8 ~ X5 ?! \, B4 m1 ?2008年的韩国就是很典型的例子。当时的韩国持有2600亿美元的外汇储备，相当于6个月进口、26%的GDP和1.4倍的短期外债。从传统指标看，韩国似乎大可高枕无忧。但当金融危机诱发的资本外逃愈演愈烈，国际投机力量大肆做空韩元之际，韩国央行被迫入市干预，外储一年内缩水近1/4。& Z9 n) D7 F7 d/ ~, R B
0 q; T; r& t& R4 }+ s( T/ T后来美联储通过双边本币互换向韩国“放水”，稳住了韩国市场信心，否则韩国极有可能重蹈1997年亚洲金融危机的覆辙。' Q# N) x9 x5 ^; S1 b6 N
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因此在1997年金融危机后，新兴市场国家也都吸取教训，大力积攒本国的外汇储备。数据显示，1998年至2015年6月，较有代表性的泰国 、马来西亚、印度、巴西和俄罗斯的外汇储备分别增长大约5倍、6倍、12倍、24倍和23倍。
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& q- t3 D7 n0 z4 Z/ }* F, B我国创新性使用外储 不能“任性”
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6 j0 y& m: c' ^7 ~" I, E我国一直在提倡创新性使用和投资外汇储备，因此可以看到外汇储备身兼数职的功能，主要有三类：政治性项目，如坦赞铁路，一般报国务院审批，直接动用外储；国家战略，如“一带一路”的丝路基金，目前外汇储备已经注资65亿美元、为亚投行实缴近60亿美元、为金砖银行实缴100亿美元；助力企业走出去，如今年上半年，外汇储备掷930亿美元注资国开行、进出口行，并于去年成立外管局委托贷款办公室，以协调商业银行外汇资金不足的问题，帮助企业走出去。) Q& Q( i/ E& j
. d N' a9 b/ j但这些项目对外储的投资也构成极大挑战。如有些政策性项目中因规划欠缺、战乱频繁等因素十多年收不回本息的情况。据财经国家周刊报道，贯通东非和中南非的交通动脉坦赞铁路的修建，最初就由中国提供了9.88亿元无息贷款，发运设备材料近100万吨，走过了“一事一报”的特殊路径。而如今，这条铁路已近废弃，年运量不足50万吨，每周两趟客车，设备老化失修，经营难以为继。
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同时，在“一带一路”战略下，一些基建投资项目更倾向于回报周期、投资规模大、地缘政治更复杂的特点，而一旦投资亏损过大，就会对RMB币值造成较大影响。
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国家外管局国际收支司司长管涛也强调，外汇储备投资管理，首先保障的是安全性和流动性，其次才是保值增值。所以，即使中国有近3.7万亿美元的外储，世界第一，但花销不能任性！
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8 Q- f' m& P: k( Z O: \2 R中国社科院世经政所全球宏观经济研究室主任张斌表示：“不能过分依赖创新运用。外储是公共资源，应该拥有相匹配的管理制度，一分都不能浪费”
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