那么,人民币与美元的关系如何从竞争走向互补与协同?
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首先人民币应该成为亚洲的关键货币,促进以人民币为载体的亚洲国际金融市场发展。1 U& Z9 `/ n8 v/ K0 [
/ m! q9 l: X A 金融危机发生后,众多国际经济学家探讨了金融危机成因,认为危机与全球经济不平衡相关。对全球经济不平衡的成因则有三种解释:
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( X+ ^+ k7 S( N4 ~ 一是美国官方与主流经济学家的“亚洲储蓄过剩论”。 他们认为全球不平衡源自中国等亚洲国家的经济扭曲、高储蓄和汇率操纵。 中国过高的储蓄转化为持续的贸易顺差,这些贸易顺差流入美国,导致后者利率下降和资产泡沫的形成。事实上,美国联邦基金利率2001年开始下降,并在 2003.6-2004.6间达到47年来最低点1%,并在2004.6-2006.6年间美联储连续17次提高利率至5.25%的高点。相比较,中国经常帐户顺差的大幅度增长则发生在2005年汇改后的人民币升值时期。因此关于中国贸易顺差流入美国导致美国低利率的观点不能成立。相反,是美联储的政策引导或影响着资本的流动。
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8 e( n. b- L) @4 p3 @2 i3 x; @) L; G 第二种观点认为“亚洲新兴市场与大宗商品出口国金融欠发达”。他们认为,对美元储备资产的过度需求源自新兴市场和大宗商品生产国金融发展不够完善,安全并具有流动性的金融资产供给不足。这种对美元资产的过度需求造成了过低的实际利率,为泡沫的产生创造了条件。投资美国则是因为美国金融市场占全球 50%(其他国家股权更多为国家和家族拥有);金融资产具有良好的流动性;并能更好地保护私有产权。$ _! T- ]5 z' T3 a6 v3 O5 }; X
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第三种观点是韩裔美国学者Hyun Song Shin(2011)提出的。他认为,美国金融市场泡沫的形成与欧洲银行的过度参与有关。他用相关数据表明,危机前从欧元区和英国流入的资本在总资本流入中超过2/3,来自亚洲的资本则不占主导地位。美国流入欧元区与英国的资本是其流出资本的80%。美欧金融机构的高杠杆活动及其在对方市场的过度参与是金融泡沫膨胀的主要原因。 B e& S/ g4 E/ `$ N
- r( x" ~/ w4 p1 ?0 o% Q 尽管如此,笔者仍然认可第二种解释存在一定的合理性。考虑到伦敦国际金融中心与欧洲银行的全球中介作用,笔者认为来自英国和欧洲的资本并非全部是欧洲本土资本,其中重要的部分可能是经伦敦和欧洲离岸金融中心中介的大宗商品出口国和其他新兴市场国家的资本。! }* j4 T$ {5 s! Y0 w
& {4 n0 P" \1 _. ?/ \ 因此,本次全球金融危机在美国发生,与亚洲和发展中国家对美国金融市场的过度依赖有关。但是国际货币体系对美元的过度依赖,以及产业价值链主导的新型国际分工导致的可贸易产品生产能力的全球布局与最终需求脱钩是两个更深层的原因。2 L+ q0 Q; _" B& R y
" E4 Q) ]' j4 V, [; c 因此,解决全球不平衡带来的不稳定性问题,需要从实体经济调整和国际货币体系改革两个层面推进。就实体经济层面而言,美国、欧洲与亚洲需要共同做出调整,只是调整的方向与重点有所不同 。美国和欧洲需要约束消费或福利开支,提升劳动生产率和可贸易产品生产能力以实现两者之间的动态平衡。亚洲则需要大规模提高本地区的消费以及为本地区消费服务的投资与生产;特别需要加快本地区国际金融市场体系的发展。通过地区开发银行的发展促进基础设施投资,通过本土国际金融市场体系的发展促进资本在亚洲内部不同国家之间的有效配置;并通过社会保障体系的建设和消费信贷、教育信贷促进本地消费和经济的可持续发展。% J: M/ o! B1 j7 T$ t) |( R
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亚洲地区性金融市场与金融产品的发展需要以一种价值稳定的货币为载体,并且以保护私有产权为主要特征的法律制度作为基础性的制度环境。考虑到美元面临的过度压力和不稳定前景,欧元对亚洲共同货币的前车之鉴,以及日元步英镑后尘日益边缘化的态势,亚洲未来关键货币似乎非人民币莫属。因此,中国做大做强香港、新加坡的人民币离岸市场和上海在岸型人民币国际资本市场,可以对全球经济和金融的再平衡做出重大贡献。促进以人民币为载体的亚洲国际金融市场体系的发展,将有效缓解新兴市场经济体快速增长的国际储备资产需求给美国金融市场施加的压力。
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0 x: p, E9 W) ^: Y1 w8 }8 v9 y! y 但是,人民币崛起本身是否会替代美元,并对美国国债市场形成冲击?
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" Y; d( S- \' Z0 {' V 笔者认为,中国如果采取激进的资本账户开放政策,会对美国国债券市场形成不稳定冲击。当中国经济成功切换到可持续增长轨道,中国资本账户全面开放将引发各国央行[微博]储备资产组合调整,国际市场投资者偏好也会发生转变。这会引发不稳定的美国国债抛售,并导致美国国债收益率大幅度上升,后者给美国财政造成重大冲击,并有可能通过正反馈机制触发美元危机。
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其实中美之间的相互依存关系是史无前例的,如果出现这种局面中国首先会遭受重大损失。因为中国几乎不可能将美元储备资产全面脱手,我们的国际贸易与金融交易活动也不可能完全不使用美元。: m$ W6 H0 N: @0 t" h4 ^. `3 M
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因此,人民币国际化的直接目标应该是亚洲区域货币,强化其区域特征及其与美元的互补性。尽管人民币国际化仍然会替换美元在亚洲的流通,但是这种替换应该是有序和可控的。英国在英镑平稳退出方面已经提供了成功的历史经验,相比英镑,美元仅仅是局部地区的退出,通过中美之间的货币合作和中国与亚洲主要国家之间的货币合作,这是替换是完全可以平稳实现的。5 O5 C% f T! d" ?
8 z/ Q' a! E( e 笔者认为,在人民币与美元的“共舞”中,美国仍然是引领者。关键是两国在长期国际货币战略层面需要达成共识。在人民币国际化路途上,中国还只是一个中学生,要考上大学,仍需要补很多功课,而美国已经是大四学生或者已进入博士生阶段!- J8 U* ?/ |- M; `5 \/ M4 t
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